(网经社讯)蜜雪冰城和瑞幸写完了，有读者催我拆拼多多。说实话，这个我犹豫了挺久——拼多多跟前面两家不一样，它不是卖奶茶卖咖啡的，它是个平台。但越翻财报越觉得不对劲，因为里面有几个数字，跟我脑子里拼多多的印象完全是反的。

先说总数。2025年全年收入4,318亿元，净利润978亿元。

但翻完财报我发现，拼多多没有我想象中那么"猛"了。我把利润表翻过来倒过去看了好几遍，有三个地方跟我预想的完全不一样。

2024年拼多多增速59%，从2,476亿直接冲到3,938亿。结果2025年只涨了9.7%，从3,938亿爬到4,318亿。

更扎眼的是利润。净利润从1,124亿掉到978亿，跌了13%。营业利润从1,084亿掉到931亿，跌了14%。

收入还在涨，利润反而跌了。这跟大部分人脑补的"拼多多越做越大、越赚越多"完全是两码事。

为什么？得把收入掰开看。

拼多多的收入就两块。在线营销服务——商家投广告、买搜索排名的钱，2025年2,178亿，占50.4%。交易服务——每笔交易里平台抽的佣金和履约费，2025年2,141亿，占49.6%。

两块几乎五五开。

但两年前不是这样的。2023年，在线营销占了62%，交易服务只占38%。2025年交易服务涨到49.6%，几乎追平了。

也就是说：拼多多正在从"靠商家投广告赚钱"变成"靠每一单抽佣赚钱"。

这两种钱的含金量不一样。广告费是纯利——商家投了钱，拼多多几乎没什么成本。交易佣金是辛苦钱——要管支付、管物流、管履约，每多一单就多一笔成本。

交易服务占比越高，成本越重。这解释了为什么收入还在涨，利润反而掉了。

再拆成本，第三个让我愣住的地方。

收入只涨了9.7%，但营业成本涨了22.7%。成本增速是收入的两倍多。

营业成本里最大的一块，财报叫"平台运营相关成本"，1,745亿，占营业成本的92.4%。说白了就是交易越多，要付的物流费、支付通道费、服务器费就越多。

交易佣金占比上去了，成本也跟着上去了。

再看销售及营销费用，1,253亿，占收入29%。这里面有两块值得单拎出来：广告支出749亿，补贴423亿。广告费涨了9.4%，补贴涨了18.1%。

补贴增速是收入增速的两倍。花越来越多的钱买增长，边际效益在往下走。

研发费用165亿，涨了30.3%，是所有费用里增速最快的。拼多多在技术上的投入比收入跑得快——AI推荐、海外基础设施，财报没说太细，但钱流向哪很明显。

最后有一笔容易被忽视的钱：利息及投资收入255亿，占税前利润的21.4%。

营业利润跌了14%，但利息收入涨了24.5%。如果不是这255亿撑着，拼多多2025年的利润表会更难看。

所以拼多多2025年的真实画面是这样的：收入涨不动了，成本还在加速涨，补贴越花越多但效果越来越弱，利润靠吃利息兜底。

一年978亿净利当然还是顶级水平，但跟2024年比，赚钱这件事明显变吃力了。

算盘君的账算完了。

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