(电子商务研究中心讯)　　内容提要：2006年成立了《金融商品交易法》(以下简称“金商法”)后，日本一直积极参与国际规范改革，同时也热衷于其国内相关法律规范改革。在美国JOBS法的影响下，为促进新创企业融资便利，2014年5月日本对金商法相关规则进行了进一步的修订。2015年5月起股票型众筹在日本解禁，并且在政策上采取了一系列的联动措施，包括对创业期企业投资的个人，实施税制上的优惠措施等。为促进我国地方城镇经济发展，可活用众筹给予新创企业资金支持，给予众筹投资者以税收优惠，以期活跃地方经济促进持续发展。

　　2006年成立了《金融商品交易法》(以下简称“金商法”)后，日本一直积极参与国际规范改革，同时也热衷于其国内相关法律规范改革。在美国JOBS法的影响下，为促进新创企业融资便利，2014年5月日本对金商法相关规则进行了进一步的修订。2015年5月起股票型众筹在日本解禁，并且在政策上采取了一系列的联动措施，包括对创业期企业投资的个人，实施税制上的优惠措施等。为促进我国地方城镇经济发展，可活用众筹给予新创企业资金支持，给予众筹投资者以税收优惠，以期活跃地方经济促进持续发展。

　　关键词：投资型众筹；股票型众筹；税制优惠

　　上世纪九十年代，日本因银行不良债权问题引发“银行危机”后，进行了一系列金融资本市场立法改革，其核心是2006年成立的《金融商品交易法》(以下简称“金商法”。该法在《证券交易法》的基础上，废除四部法律，将内容统括一起成立《金融商品交易法》，同时修订89部法律。废除的四部法律包括《有关外国证券业者之法律》，《有关有价证券相关投资顾问业之规则等之法律》，《有关抵押证券业之规则等之法律》，《金融期货交易法》)。[1]

　　由于日本对应“银行危机”之金融制度改革的奏效，2008年金融危机没有给日本金融系统带来直接损害，其所受影响相比其他发达国家甚微。但日本学界和政府依然认为其资本市场依旧面临很多课题，一直积极参与国际规范改革，同时也热衷于其国内相关法律规范改革。其中一个问题就是新创企业融资问题。

　　日本金商法等金融资本市场法律制度的实施抵挡了世界金融危机的海啸冲击，但在新创企业融资方面却造成了事实上的障碍，比如通常我们所说的投资型众筹在日本被涵盖在金商法中“有价证券的发行”概念中，投资型众筹募集者需要根据金商法具有“金融商品交易业者”的资格，其募集过程需要专家来帮助进行繁琐的资料制作等，这些规范限制了投资型众筹的发展，导致日本至今众筹形态多数是赠与型和消费型。[2]

　　受美国JOBS法影响，日本于2014年5月对金商法相关规则进行修订，目的之一就是为促进新创企业融资便利，发展企业通过网络链接投资者，并从众多投资者处获得小额资金的融资模式(2014年立法修订有两条主线，一是为活跃资本市场进行了方便新创和成长企业融资的修订(促进投资型众筹发展)，以及降低新上市企业负担的修订。二是为加强资本市场信用度的保护投资者措施修订)。

　　尽管在实务中，到目前为止日本的投资型众筹市场并不是很活跃，相反没有出台任何有关投资型众筹法律规范的中国的相关市场非常活跃，投资型众筹平台数目和交易金额都超过日本，但这并不能说明我国不存在相关立法的必要性和紧迫性。一个市场的发展必须有信用，如果今后发生重大欺诈交易和有害投资者的事件，则有可能让投资型众筹这个市场完全失去投资者的信赖，从而遭受毁灭性破坏。

　　我国与日本对投资型众筹的意识不同。在日本对众筹的意识，与其说是“投资”，不如说是对能唤起共识的某项目的支持，而我国投资者的众筹意识更像是投机和赌博，潜在巨大风险，少数成功案例网上迅速扩散有夸大宣传之嫌，可能误导投资者。

　　特别是我国众筹投资者投资金额大，我国投资型众筹目前多以私募形式进行，其投资额从世界水准看都难称小额，并没有成为普通人投资渠道，即根本没有体现“众筹”的本质特性(从大众募集小额资金)，只是冒众筹之名的一小撮富人的游戏罢了。

　　要想真正发展众筹，只有通过科学立法明确统一交易规则，规范相关市场，便于行政监管和投资者保护，从而树立普通投资者的信心，让众筹真正成为大众的投资渠道。本文通过美日投资型众筹相关法律制度比较研究，联系分析中国投资型众筹实务和相关立法现状，以期为我国今后相关立法研究抛砖引玉。

　　一、日本众筹市场现状

　　众筹是通过网络向大众分别募集小额资金的筹资模式，是一种直接金融，对于信用力不足无法获得银行信贷的创业期企业来说是有效的融资手段。实践中在日本多用于艺术家的创作活动和电影制作、研究者的研究发明、灾害区支援及人道救助活动等。众筹特点一是出资者的支持心态，二是网络链接的直接性。最初这些实质意义的众筹在日本多以NPO或者财团法人[3]/公益法人的形式存在，[4]后逐渐形成以下规则：1.明确的成交规则；2.使用信用卡等简洁的支付系统；3.与电子媒介的合作。

　　日本国内众筹市场2012年到2014年短短两年内募集资金金额增长了10倍。[5]比如平台READYFOR截至2014年10月为止该平台获得支援资金19亿日元，2年之内增长了10倍(赠与型和预购型)。[6][6]股票型投资众筹的状况还有待观察2015年5月修订金商法实施后的效果，目前尚无数据。

　　随着互联网技术发展，更多的机构通过利用Facebook，line等Social Media来进行资金募集。资金募集者在FB等上宣传其所要募集资金的项目活动，直接和资金提供者进行交流，有些是慈善捐赠(赠与型)，有些是商品预购(预购型)，也有期待回报的投资项目(投资型)。通过Social Media进行众筹的，由于很多情况下，资金提供者在交易阶段就可直接与资金募集者交流，具有相对性的特点，有日本学者将其称之为“相对型直接金融”。[7]

　　另外近年日本政府推出的地方税源转移支援政策，实质是通过众筹活跃地方经济。所谓地方税源转移，一个人可以自由选择一个或复数的地方，通过网络等赞助或者订购地方商品，其支付金额通过年度个人申报，从其住所地税务局返还所得税和住民税。[8]除了通常的赠与型和预购型以外，也有股票型众筹来活跃地方经济的特例。[9]

　　二、日本投资型众筹立法修订的必要性

　　新创企业和微小企业通过网络等面向不特定公众募集资金的众筹，最初出现在美国，但其主要形态是以物品赠与型和预购型为主，利用股票和债券等有价证券的发行来募集资金的形态几乎不存在，其理由是涉及到证券法等相关法律的限制(经营众筹的网站需要进行作为证券业务中介的注册)，既有券商没有动力为新创企业设置一个募集资金的平台，因此投资型众筹得不到发展。2012年4月美国议会通过了JOBS Act，由此开设经营投资型众筹的网站和平台规范被简化且明确化，2013年10月美国证券交易委员会SEC又提交了众筹规则案。

　　日本的状况也和美国相似，现有众筹平台多数是赠与型和预购型，[10]其理由也是由于其资本市场基本法金商法的规范限制。根据该法，如果该网络平台以新股期权的方式直接募集投资者，则该行为属于进行股票等的募集劝诱行为，即“有价证券的募集或私募”(50人以上属于“募集”、未满50人属于“私募”)，因此该网络平台需要按照该法作为“第一种金融商品交易业者”(即作为证券公司进行注册)进行注册登记。如果平台不直接募集或私募，而是销售基金的方式进行的情况下(比如以“匿名组合”(类似于隐形合伙)的方式，通过网络平台向企业贷款或者投资的情况)，则该网络平台需要作为“第二种金融商品交易业者”进行注册。在此有必要解释一下如何划分“第一种金融商品交易业者”和“第二种金融商品交易业者”，日本金商法将“有价证券”的概念拓宽，以功能将证券加以分类，将传统的股票和债券(包括国债地方债等公债券和企业债券等各类债券)、新股期权和权证、投资信托等有价证券放在该法第二条第一项中加以规范定义(共列举了21类)，统称为“第一项有价证券”；将该法第二条第二项规定的包括具有信托受益权性质的有价证券、特定法人出资者权益、学校法人债券、新设的“集团投资方案持股”等)统称为“第二项有价证券”。据此，经营第一项有价证券的金融机构被称为“第一种金融商品交易业者”，经营第二项有价证券的金融机构被称为“第二种金融商品交易业者”。

　　而要按照金商法进行业者注册，并不是一件简单的事情，需要满足一定的法定要件，程序上则需要具备专业知识和经验的专家进行资料制作提交给金融厅，需要花费一定的时间和费用成本。比如要注册为“第一种金融商品交易业者”按照日本2014年修订前的金商法，需要满足最低资本金5000万日元的法定要件，且需要受到兼业限制(即如果平台想要经营除“第一种金融商品交易业者”法定业务以外的其他业务，则需经金融厅的认可)，开业后需要遵守“自己资金比例限制”规则(即维系一定的自有资金比例)等，入市条件较高，新创企业很难进入，特别是对于新创众筹平台来说，要想只通过网络众筹的手续费等来维系经营是不现实的。

　　另外，在日本IPO实施注册制，各交易所分别有不同的上市规则和退市规则。一般企业股票公开发行不存在太多障碍，企业可根据自己实际情况选择适当的证券交易所上市。企业面临的实际问题是找到适合的承销商券商。尽管立法修订前也存在对1亿日元以下融资的程序上的简化规定，但既有的券商很难对新创企业的小额融资感兴趣。

　　美国JOBS法颁布后，日本也于2014年5月23日在其国会通过了针对金商法的修订法案(2015年4月开始实施)，该法案是基于2013年年末日本金融审议会之工作报告制定的(金融审议会《有关向新规/成长企业提供风险资金的方法等的工作报告》，该报告对金商法提出了具体修订建议，目的是为新创企业的资金筹集提供便利，特别是通过网络向广大国民筹集资金的投资型众筹打开法律限制为目标的立法修正建议。该金融审议会由主管金融资本市场的金融厅主持，成员包括主要以学界专家为核心，外加金融厅人员和实务界专家组成)。相关修订将投资型众筹中介平台称为“小额电子募集交易业者”，并根据其进行募集交易的有价证券的种类将其划分为“第一种小额电子募集交易业者”和“第二种小额电子募集交易业者”(金融商品交易法第29条4之2)，适用特例。

　　三、有关投资型众筹的立法修订内容概要

　　2014年5月修订的金商法，将通过网络等进行有价证券的募集和私募的行为，定义为“电子募集交易业务”(金融商品交易法29条之1第1项6号)，就针对未在交易所上市的股票或者新股期权的电子募集交易业务中，发行总额以及投资者投资金额属于政令规定的“小额”的，定义为“第一种小额电子募集业务”；同样的行为通过集团投资方式(即基金)等进行的，定义为“第二种小额电子募集交易业务”(金融商品交易法29条之4之2第10项，29条之4之3第4项)。

　　1、小额

　　日本根据2014年5月的金融商品交易法立法修订(2015年5月开始实施)对股票型投资众筹解禁，限定在募集资金1亿日元以内，且每个投资者投资金额在50万日元以内的不适用金融商品交易法相关限制性和程序性规定。在此的所谓每一个投资者投资金额在50万日元以内，是指就某一项目的投资限额，投资者还可以投资其他项目，日本法并没有设置针对投资者年度投资总额的上限。这一点与美国立法角度不同。

　　2、平台

　　根据修订后的《金融商品交易法施行令》，[11]只经营“第一种小额电子募集交易”的业者，最低注册资本金为1000万日元，只经营“第二种小额电子募集交易”的业者的最低注册资本金为500万日元。除此之外，作为金融商品交易业者进行注册必须得具备经营金融商品交易业务的客观上的必要机构体制(金商法29条之4第1项1号)，且符合内阁府令规定要求的业务管理体制(金商法35条之3)，这些要件不仅是注册时需要具备，注册后也需要维持。比如对顾客信息的管理体制，针对内部从业人员的研修制度，以及为维护业务正常运营所需具备的企业内部规则制度，包括作为投资型众筹平台对发行者事业内容的确认，以及对网络机制的管理等企业内部组织机制和设施设备整备状况等。

　　只经营“第一种小额电子募集业务”的注册金融商品交易业者，根据金融商品交易法适用以下特例:

　　首先，不适用就普通的第一种金融商品交易业者的“兼业限制”规则(29条之4之2第2项/第3第/4项)。如此立法的原因是，只经营第一种小额电子募集业务的机构，很难快速从该业务中获得足够的收益来稳定经营，这就需要兼业其他来增加收入稳定经营。

　　不适用就普通的第一种金融商品交易业者的“兼业限制”规则(29条之4之2第2项/第3第/4项)。如此立法的原因是，只经营第一种小额电子募集业务的机构，很难快速从该业务中获得足够的收益来稳定经营，这就需要兼业其他来增加收入稳定经营。

　　其次，对于只经营第一种小额电子业务的业者，不适用“标识揭示义务”规则(29条之4之2第5项)。这是由于通过网络进行的投资型众筹平台与一般的证券公司等第一种金融商品交易业者不同，基本上没有对外的营业场所和办公室等设施，对其要求适用在公众容易看到的地方揭示其标识的义务规则没有实质性意义。

　　对于只经营第一种小额电子业务的业者，不适用“标识揭示义务”规则(29条之4之2第5项)。这是由于通过网络进行的投资型众筹平台与一般的证券公司等第一种金融商品交易业者不同，基本上没有对外的营业场所和办公室等设施，对其要求适用在公众容易看到的地方揭示其标识的义务规则没有实质性意义。

　　第三是，金融商品交易法要求一般的第一种金融商品交易业者“累积责任准备金”，金融商品交易责任准备金制度是在证券事故发生时，为了顺利赔偿顾客，确保金商业者的信用，以确保内部资金充实为目的累积储备金的义务规则。金商法规定按照有价证券买卖和其他的交易量储备累积责任准备金(金商法四十六条之五)。考虑到第一种小额电子募集业务内容有局限性，需要复杂计算的管理成本负担对于第一种小额电子募集业者来说是过重的负担。因此此次立法修订免除了第一种小额电子募集业者的责任准备金储备义务。

　　第四是，根据金商法，第一种金融商品交易业者存在自己资本比率规则要求，自己资本比率规则的设置理由和目的是，证券业务由于受市场影响大，为在市场突变、收入减少、持有资产价值下降的情况下，也能确保财务的健全性和保护投资者，金商法规定第一种金融商品交易业者的自己资本比率规则要维持在120%以上。而第一种小额电子募集交易业者是专门从事流动性低的非上市的股票的募集或私募，因此此次立法修订免除了第一种小额电子募集业者的自己资本比率限制义务。只经营第一种小额电子业务的业者，不适用责任准备金和自己资料比率规则(29条之4之2第6项)。

　　最后，鉴于使用网络的特点，根据修订金商法而修订的内阁府令规定，第一种小额电子募集交易业者需要在网络上公示其商号等事项(29条之4之2第8项，29之4之3第3项)，并在业务开始后，投资者进行投资之前，有义务在网络上提供可能影响投资者进行投资判断的信息事项(43条之5)。鉴于使用网络的特点，根据修订金商法而修订的内阁府令规定，第一种小额电子募集交易业者需要在网络上公示其商号等事项(29条之4之2第8项，29之4之3第3项)，并在业务开始后，投资者进行投资之前，有义务在网络上提供可能影响投资者进行投资判断的信息事项(43条之5)。[12]

　　只经营“第二种小额电子募集业务”的注册金融商品交易业者，根据金融商品交易法适用以下特例：必须通过网络公示商号和注册号码等(29条之4之3第3项)，但不适用“揭示标识”的义务(29条之4之3第2项)；根据内阁府令的规定通过网络向投资者提供可能影响其投资判断的信息事项(43条之5)。

　　2014年5月修订的金商法还要求“第一种金融商品交易业者”和“第二种金融商品交易业者”无论是否加入业界协会(日本金商法就证券公司是否加入证券业协会等自律性机构没有义务性规定)，都需要遵守业界协会的自律规则，并有义务将自律机构的规则写入企业内部规则中，或者作为企业内部规则进行遵守，否则金融厅有权拒绝对其进行注册(29条之4第1项4号二)。这样的立法规范的效果是，无论金融业者是否加入自律机构，都需要遵守自律机构的规则。

　　日本金融厅在其2016年度金融行政方针中，明确将众筹作为成长资金供给的最重要模式之一。该金融行政方针指出，对发展阶段的企业挖掘其潜在的成长力，更需要包括股权融资在内的多样化资金募集渠道(包括众筹，股东community制度，[13]Venture Capital，IPO等)。

　　四、众筹发展之思考

　　从立法角度看，要维护促进众筹市场的发展，必须树立信用市场，构建透明规则，维护市场秩序规范。众筹立法需要面对两个课题，一是如何避免欺诈事件的发生，保护及救济投资者。二是如何保护知识产权，防止项目创意被盗用。笔者认为前者需要在众筹立法中进行规范，后者则无需特别立法，可适用既有民商法及知识产权法相关法律规范。

　　就投资型众筹中如何构建众筹规则避免欺诈事件发生，需要面对两个问题，一是如何设置规则，预防欺诈事件的发生，二是如何设置事后救济措施。预防欺诈事件发生与发展众筹融资模式存在反作用需要进行平衡，过度的预防措施可能导致众筹规则被过度束缚不易于利用。美国和日本都是通过放开小额投资管制的方法，通过限定金额来限定可能发生的投资者损害程度。

　　美日众筹市场发展的经验说明，众筹对经济的促进和发展是有积极意义的。特别是对于有想法无资金的创业者来说，众筹融资模式雪中送炭温暖新创及小微企业。日本通过众筹促进地方经济发展的效果比较显著，以赠与型众筹进行福利增援项目，[14]预购型众筹增加地方特产销售实现了地方财政增收等。随着2015年5月起股票型众筹的解禁，通过股票型众筹来活跃地方经济的也开始出现。日本经济产业省，针对创业期企业投资的个人，实施税制上的优惠措施。国土交通省，从2014年起开始活用众筹来活跃地方经济。日本内阁则实施地方税源转移政策，推动地方公共团体、地方金融机构、中介事业机构积极参加，振兴地方经济。我国地方城镇经济发展是否也可利用众筹来促进个人创业，活用众筹给予新创企业资金支持，给予众筹投资者以税收优惠，以期活跃地方经济促进持续发展。

　　投资型众筹如果得到有效发展和利用，不仅能解决新创企业融资的问题，而且有可能成为大众投资的有效手段，增加普通大众投资渠道，提高收入和购买力，促进经济良性循环发展。（来源：法律与金融；文/朱宝玲；编选：网经社）